حوكمة الشركات:

سهلة المنال بالنسبة للأسواق المتقدمة .. صعبة المنال بالنسبة للأسواق الناشئة؟

ارتبط مصطلح حوكمة الشركات (Corporate Governance) بالعولمة والأزمات، وفرض هذا المصطلح نفسه بسرعة حتى أصبح خلال فترة قصيرة جدا مثار اهتمام الدوائر الأكاديمية والسياسية العالمية ، مؤدياً إلى اقتناع  صندوق النقد والبنك الدوليين إلى تبني اتجاه جديد لتحقيق الإصلاحات الهيكلية اعتماداً على مجموعة من المبادئ لتقييم برامج الإصلاح الاقتصادي في الدول الناشئة بالإضافة إلى الأسلوب التقليدي المتبع. والذي يقضي بانتهاج برامج الإصلاح الاقتصادي والهيكلي للدول التي تكافح من أجل تحسن أوضاعها بأخذ مجموعة من المبادئ لتقييم استمرارية تلك البرامج، وهذا المصطلح قد أدى إلى تغير إستراتيجية الاستثمار المتعارف عليها بـارتفاع العائد كلما زادت المخاطر، إلى استراتيجية جديدة عرفت باسم "التوجه إلى الجودة" (Flight to Quality). وغالباً ما ارتبطت الاستراتيجية الأولى  بأزمات الأسواق الناشئة إلا أنها ارتبطت أيضاً فى الآونة الأخيرة بأزمات الأسواق المتقدمة.

لقد حاول عدد كبير من الأكاديميين والمحللين التوصل إلى تعريف محدد لمصطلح حوكمة الشركات. وحتى على المستوى الإقليمى – وعلى صعيد الشرق الأوسط – يسعى الأكاديميون والمشرعون إلى التوصل إلى تعريف موحد باللغة العربية لمصطلح Corporate Governance يعكس المعنى المقصود به، إلا أن زيادة العولمة التى تشهدها الأسواق العالمية واستحداث أدوات مالية جديدة بصفة مستمرة  جعلت مجال حوكمة الشركات يتسع مع مرور الوقت. وتتزايد مشاكل  توحيد تعريف المصطلح وتتباين كلما اختلف المستوى ومدي تطور السوق.

كان جينسين و ميكلينج Jensen and Meckling (1976) أول من حدد مشكلة تعريف حوكمة الشركات فى إطار "مشكلة المؤسسة Agency Problem" أي تعارض مصالح مدير الشركة مع مصالح المساهمين فيها.   وخلصت نتائج الأبحاث المتعددة والمستمرة فى هذا الشأن إلى أن التطبيق السليم للقوانين واللوائح التى تضمن الإفصاح وحقوق المساهمين تسهم فى الحد من أساليب الاحتيال وتضارب المصالح.  وقد أوضح لابورتا وآخرون La Porta et al [2] (1997،1998) أن إصدار التشريعات والقوانين ذات الصلة بحوكمة الشركات لها تأثير ملموس على كفاءة ممارسات حوكمة الشركات، مؤكدين أن الدول التى يتمتع فيها حملة الأسهم بالحصول على حقوقهم تجاه الشركة المصدرة للأسهم بكفاءة تتسم أسواقها بإرتفاع نسبة رأس المال السوقي من إجمالي الناتج المحلى وارتفاع معدلات الاكتتاب العام IPO’s.

ويلعب الابتكار والتطوير المالي (Financial Innovations) دورا هاما فى تعقيد الأمور وزيادة صعوبة تطبيق حوكمة الشركات. وساعد تطور الأسواق لتوزيع مخاطر الائتمان – المعروفة بإسم أسواق المشتقات الائتمانية - على الحد من الشفافية فى التعاملات وصعوبة إمكانية تحديد مدى المخاطرة المصاحبة للاستثمار. ويرجع ذلك إلى أن توزيع مخاطر الائتمان يقلل من المحتوى المعلوماتى فى القوائم المالية دون تقديم معلومات إضافية توضح آلية توزيع المخاطر وأسلوب تقيمها.

وفى ورقة بحثية بعنوان "التكنولوجيا وإنتاج المعلومات وكفاءة السوق" ناقش دافوليو D’Avolio و جيلدور Gildor و شلايفر Shleifer تأثير التكنولوجيا على أسواق المال. ويرى المؤلفون أن التقدم التكنولوجي أدى إلى تطوير أسواق المال بصورة ملحوظة إلا أن مستوى جودة المعلومات قد تدهور، وذلك لاجتذاب أعداد غفيرة من المستثمرين عديمي الخبرة فى مجال أسواق المال وأقل تطورا وقدرة على استيعاب المعلومات المفصح عنها وتقييم الأسهم وتحديد القرار الاستثماري الملائم على أساسها. وكانت خصائص أولئك المستثمرين بمثابة حافز قوي لدفع الشركات إلى تشويه المعلومات والبيانات الواجب الإفصاح عنها وجعلها أكثر غموضاً. كما طالب المؤلفون بتنظيم برامج تعليم للمستثمرين وإصدار قواعد لإفصاح المعلومات.

ورغم بروز أهمية حوكمة الشركات بعد أزمات جنوب شرق آسيا، إلا أنها تمثل مشكلة أيضا بالنسبة للأسواق المتقدمة مثل أسواق اليابان والولايات المتحدة الأمريكية وحتى بالنسبة للأسواق الأوروبية. فى الولايات المتحدة الأمريكية ظهرت عدد من الأزمات أظهرت بعض نقاط الضعف فى ممارسات حوكمة الشركات في كثير من المناحي وذلك بدءً من أزمة أحد صناديق التمويل المعروفة بإسم LTCM ، ثم أزمة شركة إنرون Enron وأخيراً أزمة شركة ورلدكوم، والتي أفرزت عدداَ من قضايا سوق المال تستحق الدراسة.

وقد أوضحت الأزمات نقاط ضعف فى الرقابة على الأنشطة المالية للمؤسسات غير المالية. مثال ذلك شركة إنرون – وهى شركة للطاقة –  وقد كانت صانع سوق رئيسي فى سوق المشتقات وأحد المؤسسات الرئيسية التى تمد سوق مشتقات الطاقة بالسيولة من خلال التداول خارج المقصورة. في حين لم تكن الشركة من الناحية التشريعية مطالبة بالإفصاح عن معلومات خاصة بحدود المخاطر المصاحبة لعمليات التداول على المشتقات [3] ، ولا تنظيم السوق مبنى على أساس  مبادىء principle-to-principle [4] . و خاصة أنها لم تكن مطالبة بإفصاح كاف عن المعلومات المتعلقة بمخاطر تعاملاتها في أسواق المشتقات المالية ، بالمثل فإن صناديق التحوط hedge funds مثل صندوق LTCM ورأس المال المخاطر وغيرها من المؤسسات المالية ذات الرافعة المالية المرتفعة (Highly Leveraged Companies) ليست خاضعة للوائح تنظيمية فى الولايات المتحدة تجبرهم على الإفصاح والشفافية بخصوص المعلومات المتعلقة بمخاطر التداول في الأسواق المالية ، وذلك لافتراض المشرعين و صانعي السياسات والجهات الرقابية بأن دخول المستثمرين فى هذه الأنشطة البالغة فى التعقيد على قدر كافا من المعرفة والعلم التى تمكنهم من التعامل مع هذه الآليات.

وهناك أيضا قضية رئيسية أخرى وهى عدم التزام شركات القطاع الخاص بالإفصاح والمراجعة. ففي حالة شركة إنرون نجد انها جسدت استخدام  أساليب محاسبية معقدة، الغرض منها حجب وعدم توضيح الإفراط فى الاعتماد على الاقتراض لتمويل نشاطها وإخفاء ضعف الايرادات. وأدى الإفراط في تنفيذ عمليات بالغة التعقيد خارج الميزانية (Off-Balance Sheet Activities) إلى صعوبة إدراكها أو اكتشافها بواسطة المحللين الماليين والمساهمين، وذلك يرجع إلى وجود بعض الثغرات فى معايير المحاسبة الأمريكية (GAAP) في معالجة ومحاسبة الأنشطة التي تنفذ خارج الميزانية. والعكس صحيح تماما بالنسبة لغالبية الدول الأوربية التى تتبنى المعايير المحاسبية الدولية (IAS). وقد لعبت الممارسات لشركات المراجعة دورا كبيرا بطبيعة الحال فى هذا الشأن، فقد ألقت الضوء على العلاقة شركات المراجعة بعملائها مثال شركة آندرسون Anderson للمحاسبة و شركة إنرون، إذ لا يوجد ما يحول دون قيام شركات المحاسبة بتقديم الاستشارات والخدمات الأخرى إلى عملائها الذين تتولى مراجعة حساباتهم. وفضلا عن ذلك، ليس هناك حد أقصى لعدد سنوات التعامل مع شركة محاسبة واحدة تتولى مراجعة دفاتر العميل (وقد بلغت هذه المدة 16 سنة فى حالة إنرون).

وقد عانت صناديق المعاشات للعاملين بالشركات وتوزيعات استثمارات محدودي الدخل، التى واجهت أزمة مالية، تحت نظام الاشتراكات المحددة والمعروفة بإسمDefined Contribution 401K Plan من خسائر كبيرة ناتجة عن عدم توزيع عناصر المخاطرة حيث وجهت معظم مدخرات العاملين فى صناديق المعاشات للاستثمار فى أسهم الشركة ذاتها وذلك يعد أمراً ليست بغريب نتيجة لانتمائهم للشركة التى يعملوا فيها وفي هذا الصدد يوجه اللوم على الموظفين لعدم تنويع استثمارات محافظهم ولكن يجب الأخذ في الاعتبار اعتبارات الولاء والانتماء للمؤسسة جعلت الموظفين يضعون جزء من استثماراتهم في الشركات التي يعملون بها ولكن يبدو أن تلك الاستثمارات قد تضخمت ووصلت إلى حجم هائل. ولكن أدى ذلك إلى سوء تنويع استثمار المحفظة وعدم توزيع المخاطر، ومن أمثلة ذلك صناديق معاشات شركة إنرون وشركة جينرال إيليكتريك[5]. وفى هذا الخصوص، شكلت السلطات الأمريكية مجموعة عمل لدراسة إمكانية إدخال الاصلاحات اللازمة على قانون حماية معاشات الموظفين والقواعد الحاكمة لاستثمارات صناديق المعاشات الخاصة لوضع الضمانات الكافية لحماية أموال أصحاب المعاشات.

وفى قارة آسيا، تعرض اقتصاد اليابان – وهو ثانى أكبر اقتصادات العالم – لفترات متتالية من الكساد الإقتصادى، وتعتبر الفترة الحالية هى المرة الرابعة التى يشهد فيها الإقتصاد اليابانى حالة من الكساد خلال عشر سنوات. فقد أدت القروض الكبيرة التى قدمتها البنوك مقابل استخدام الأراضى كضمان لها، وتشابك هياكل الملكية المعقدة فيما بين البنوك والشركات إلى انهيار كل من البنوك والشركات معا بعد انفجار فقاعة المضاربات فى أواخر الثمانينيات. وفى دولة متخمة بالتشريعات مثل اليابان، سُمح لكيريتسو keiretsu – وهى شركة قابضة تسيطر على البنوك المسيطرة على الاقتصاد اليابانى – باتخاذ ترتيبات لصالحها. إلا أن ضخامة مبالغ القروض المتعسرة والديون المشكوك فى تحصيلها فى النظام المصرفى اليابانى أثبتت أن مواطن الضعف فى حوكمة الشركات تؤثر تأثيرا سلبيا على ثقة الجمهور. ويرى بيتر فيشر Peter Fischer نائب وزير الخزانة الأمريكية أن تكون حوكمة الشركات هى أساس برنامج إدارة مخاطر الشركات على مدى السنوات العشر المقبلة. ومن الواضح جدا أن تطبيق أى سياسة اقتصادية - مثل تخفيض قيمة الين واتباع سياسة نقدية توسعية وإدخال إصلاحات مالية – لن تكون كافيا لاستعادة ثقة الجمهور، بل لا بد من تطبيق عملية تطهير شاملة. وفى هذا الخصوص أنشئت هيئة تعرف باسم ٌResolution and Collection Corporation (RCC) وهى هيئة حكومية لتحصيل الديون ومساعدة البنوك التى أرهقتها وطأة الديون الثقيلة. وقد أنشئت تلك الهيئة اليابانية على غرار الهيئة الأمريكية المعروفة باسم America’s Resolution Trust Corporation (RTC) التى تولت تطهير مخلفات الفوضى والعبث بالمدخرات والقروض فى أواخر عقد الثمانينات فى أمريكا, ولكن الهيئة اليابانية أخفقت فى تحقيق أهدافها بسبب محدودية مواردها وضعف السلطة المكلفة بتنفيذ الاصلاحات[6].

أدت التجربة التى تعرضت لها كل من الولايات المتحدة واليابان إلى وضع حوكمة الشركات على أولوية أجندة الشركات الأوروبية. فى فرنسا وإيطاليا وغيرهما من الدول التى تطبق القانون المدنى اللاتينى بدأت حوكمة الشركات تمثل قضية هامة لأن الشركات المتداول أسهمها فى أسواق المال فى تلك الدول ما تزال تحت سيطرة الأسرة المالكة وذات تواجد قوى فى مجالس الإدارة (ومثال ذلك شركات FIAT و LVMH و Vivendi Universal). وهذه الخاصية فى هياكل الملكية تحد من دور المجلس فى مراجعة الإدارة، كما تؤدى فى ذات الوقت إلى خلق علاقات وثيقة بين رجال الأعمال أصحاب الشركات الكبيرة والذين يميلون إلى تعيين كل منهم فى مجلس إدارة شركتهم [7] .

أما فى الأسواق الاقليمية الناشئة فإن ضعف حوكمة الشركات يظهر بصورة أقل تعقيدا ويمكن إلى حد ما تحديد الإجراءات المناسبة لتطويرها، ومن الممكن تحقيق ذلك إذا توفر اتجاه الإدارة السياسية نحو ذلك. وتعتبر حقوق صغار حملة الأسهم وخاصة فيما يتعلق بالتصويت فى الجمعيات العمومية وتأثيرهم على صنع القرار تشكل قضية محورية. وقد يكون هيكل الملكية قضية مهمة فى بعض الأسواق الاقليمية الناشئة. وينتشر فى هذه المنطقة نوعان من هياكل الملكية يتمثل النوع الأول فى الشركات التى تمت خصخصتها وطرحت أسهمها فى البورصة ولكنها ما تزال محتفظة بإدارتها البيروقراطية. والنوع الثانى هو الشركات التى تمتلكها عائلات ذات نفوذ قوى وتواجد قوى فى مجالس إدارتها. ويتم معالجة الأول بتحويل الهيئات الحكومية إلى شركة تدار طبقاً لآليات السوق وبإدارة من القطاع الخاص Corporatization دون تدخل البيروقراطية، وقد قام بتطبيق هذه الخطوة عدد من الدول فى المنطقة مثال مصر وعمان فى قطاع الاتصالات.

القضية الرئيسة الأخرى هى أن وجود أفضل المعايير الأخلاقية للمهنة Code of Ethics، ووجود أفضل قواعد لحوكمة الشركات فى المراجعة، وقد لا يفيد كثيرا من الناحية العملية إذا كانت الهيئات الرقابية لا تمتلك إمكانيات التنفيذ والمراقبة الفعالة.

وأخيرا، فإن مشاكل المحاسبة والمراجعة موجودة فى بعض الأسواق الاقليمية ولكنها ليست بدرجة التعقيد الموجود فى الأسواق المتقدمة نظرا لوجود بيئة مالية أقل تعقيدا. ورغم ذلك ما تزال هناك دائما علامة استفهام حول الاستقلال الحقيقى لشركات المراجعة عن عملائها.

وفى هذا الشأن، بدأ البنك الدولى وصندوق النقد الدولى برنامجا مشتركا يهدف إلى تقييم ممارسات حوكمة الشركات على مستوى الدولة قياسا على المبادئ المتبعة فى منظمة التعاون الاقتصادى والتنمية OECD ، ويطلق على هذا البرنامج اسم "تقارير حول احترام المواصفات والقوانين (ROSC)"، وتم بالفعل تقييم اثنتين من أسواق المنطقة حتى الآن وهما مصر وتركيا.

بالنسبة لتركيا، لا بد أن يكون أعضاء مجلس إدارة الشركة من المساهمين فيها وأن يضم المجلس فى عضويته ممثلا عن الحكومة. وهذا النوع من الهياكل يشكك فى كفاءة مراقبة الادارة – وفقا لمبادئ حوكمة الشركات – لأن مفهوم المديرين المستقلين ليس شائعا. وفضلا عن ذلك فإن الشركات لا تلتزم التزاما تاما بتطبيق معايير المحاسبة الدولية، بل يوجد أمام تلك الشركات خيار تقديم مراكز مالية موحدة. وفضلا عن ذلك فإن أسلوب المحاسبة التضخميه ليست إلزامية رغم ارتفاع معدلات التضخم فى تركيا[8].

أما فى مصر، وطبقا لتقرير احترام المواصفات والقوانين (ROSC) ، فإن لوائح النظام الأساسى للشركات لا تتعرض الى حقوق هيكل رأس المال، وليس المراجعون مطالبين بتقديم تقارير عن عوامل مخاطرة السوق أو القضايا القائمة أو أى من عوامل المخاطرة التى من الممكن التنبؤ بوقوعها. ورغم ما اكتسبته حوكمة الشركات من اهتمام ودعم متزايد من الشركات المصرية، ما يزال قرار السلطة بين حملة الأسهم والإدارة ومجلس الإدارة بمنأى عن أفضل الممارسات. وكما هو الحال فى تركيا وفى معظم الأسواق الاقليمية، لا توجد قاعدة راسخة لمفهوم المديرين غير التنفيذيين أو المديرين المستقلين.

والخلاصة، أن تطوير ممارسات حوكمة الشركات ربما تواجه صعوبة فى الأسواق الناشئة كما هو الحال فى الأسواق المتقدمة. ولكن هذه الصعوبة تختلف حسب مستوى التعقيد فى هيكل السوق ومستوى عمق ثقافة المساهمين. ويمكن القول بصفة عامة أن مناطق الضعف فى حوكمة الشركات شائعة فى جميع الأسواق، ولكن وجود الضعف يعود إلى أسباب محددة، وبالتالى لا بد من معالجة كل حالة على حدا. وعلى ذلك لا يكون تطبيق نموذج أسواق أخرى هو الخيار الصحيح أمام الهيئات الرقابية وصناع السياسات المالية لاختلاف خصائص كل سوق.